胶粘新材料领军企业，积极布局电子皮肤传感器公司深耕胶粘材料行业三十余年，主营业务涵盖工业胶粘材料、电子胶粘材料、光学胶粘材料、特种纸等，2024年营收占比分别为54%、26%、7%、10%，毛利率分别为14.87%、27.45%、-4.08%、20.36%。 2024年推出股权激励计划，根据业绩考核目标，2024-2026年营收分别不低于16、19、23亿元，复合增速14%，或者归母净利润以2023年为基数，2024-2026年增速不低于25%、65%、100%，对应归母净利润为7071、9334、11314万元。 上市以来营收稳步增长，2020-2024年复合增速13%，自2023年开始利润重回增长通道。2024年公司实现营收18.85亿元，同比增长20.94%，实现归母净利0.67亿元，同比增长18.5%。 胶粘市场国产替代正当时，公司产能布局进入收获期全球市场：根据Reportlinker，全球胶粘带市场规模预计从2020年的570.4亿美元增长到2025年的798.3亿美元，复合增速7%。国内市场：预计2025年国内胶带市场规模627亿元，2021-2025年均复合增速5%。国内胶粘行业头部企业向高附加值产品和高端化方向转型，逐步实现国产替代。公司产品多元化、产业链一体化等优势突出，在胶粘材料行业中的产能处于领先地位。公司在江苏、安徽、浙江、四川、广东均设有制造基地。未来晶华将具备以年产10亿平方米新型胶粘材料（含电子材料）生产线、年产1亿平方米电子级别胶粘材料等系列产能。 人形机器人进入产业扩张期，公司成立子公司晶智感拓展电子皮肤传感器业务人形机器人产业化发展有望显著提速，预计2030年中美制造业、家政业的人形机器人需求合计约203万台，市场空间超3000亿元。电子皮肤是人形机器人实现环境感知、交互与智能化的关键一环。 北京晶智感新材料有限公司于2025-08-04注册成立，公司持股比例为51%。 晶智感创始团队为业内传感器与算法资深专家，拥有核心材料技术、模组工艺、前后端核心算法。晶智感新材料电子皮肤传感器，采用压阻式方案，拥有大量程、超低时漂、超低温漂、超轻薄、柔性强、低成本等系列核心优势。 盈利预测与估值预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.82、1.21、1.59亿元，同比增长23%、47%、32%，对应PE分别为71、48、37倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示宏观经济周期波动；胶粘行业市场竞争加剧；电子皮肤传感器产业化不及预期

事件：民士达发布2025年中报2025年上半年：营业收入2.4亿元，同比+28%；归母净利润0.63亿元，同比+42%；扣非归母净利润0.61亿元，同比+56%。毛利率40.4%，同比+2.8pct。 2025Q2单季度：营业收入1.2亿元，同比+28%，环比+6%。归母净利润0.32亿元，同比+36%；环比+6%。扣非归母净利润0.31亿元，同比+41%；环比+5%。 毛利率41.0%，同比+2.3pct；环比+1.3pct。 产品结构上，芳纶纸收入2.3亿，同比增长23%，毛利率41.9%，同比提升4.1pct；复合材料收入0.1亿，同比增长1185%，毛利率2.85%，同比提升30.6pct；主要系子公司在新能源汽车驱动电机等领域的业务逐渐步入正轨，产销量同比增加所致。 国内收入1.9亿，同比增长34%，毛利率40.4%；出口收入0.52亿，同比增长11%，毛利率40.2%。 下游市场需求积极，产品营收持续增长。1）国内新能源汽车、风电、光伏、储能、AI智能数据中心等行业持续高速发展，带动驱动电机、各类变压器市场需求增长；2）欧美电网升级及算力需求增长带动变压器需求扩张，加之公司持续加大海外市场的开发力度，推动芳纶纸在电气绝缘领域销量同比增长；3）民航领域，据中航西飞公告，C919部件交付数量较2024年大幅增加。 高附加值产品占比提升，毛利率同比增长。1）新能源汽车领域持续增长，拳头产品YT510W增速超40%；2）变压器、蜂窝芯材等应用领域实现突破；3）数据中心、特高压、航空发动机、运载火箭整流罩、医疗方舱等项目带动高附加值产品占比及盈利能力持续提升。4）受原料采购价格下降及销量增长带动公司产能利用率进一步提升，单位销售成本同比下降。 盈利预测与估值我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.5、2.0、2.5亿元，分别同比增长45%、35%、27%。对应PE分别为43、32、25倍。维持“买入”评级。 风险提示知识产权保护风险；技术迭代及产品开发风险。

长光所亚微米数控抛磨加工中心采购项目启动，公司具备投标资格7月 24日长光所发布招标公告，预算 333万元，采购亚微米数控磨抛加工中心，用于超高精密磨抛， 8月 18日截止递交，公司具备超精密曲面磨床生产能力，且历史和长光所保持合作，因此具备投标资格。 华辰装备：国内数控轧辊磨床龙头，业绩短期承压公司传统主业为数控轧辊磨床和配套维修备件业务，受下游钢铁等行业周期性影响，公司业绩短期承压， 2024年公司营业收入为 4.5亿元，同比下降 7%；实现归母净利润 0.6亿元，同比下降 47%。随着公司积极布局内外螺纹磨床等新业务，有望受益于人形机器人的需求打开蓝海市场，打造第二增长曲线。 数控轧辊磨床：下游钢铁行业位于周期底部，未来业绩有望修复公司数控轧辊磨床业务下游主要为钢铁、铝、铜等金属板带箔和造纸纺织等。 下游需求： 随着房地产等领域下行，钢铁行业当前位于周期底部，轧辊磨床板块业绩有望随钢铁行业周期上行持续修复。 竞争格局： 当前国内高端磨床仍依赖进口，公司作为国内行业龙头，随着技术不断积累，有望进一步替代高端市场。 人形机器人：丝杠磨床门槛较高，公司当前已实现产品和订单双突破丝杠作为运动的核心零部件，在人形机器人成本占比超过 20%。 下游需求： 当前国内在行星滚柱丝杠、滚珠丝杠等领域产能受限，相关磨床需求旺盛，据我们测算，当人形机器人年产能达到 100万部，对应磨床市场规模约 350亿元。 竞争格局： 行星滚柱丝杠的磨床尤其是内螺纹磨床壁垒较高，目前被海外三井等企业垄断， 公司通过亚μ平台已研发出全套产品，并与福立旺签订 100台订单。 新业务：公司自主开发数控系统、砂轮增强壁垒，并布局超精密光学器件磨床公司自主研发 HCK 智能磨削数控系统，并突破超薄和超硬砂轮，向上游延申产业链的同时提高产品护城河。同时公司与长春光机所成立合资公司，布局超精密光学器件磨床，未来有望随国产化半导体设备放量共享蓝海市场。 盈利预测与估值我们预计公司 2025-2027年营业收入为 5.6、 7.0和 9.1亿元， 2025-2027年 CAGR为 28%；公司 2025-2027年归母净利润为 1.2、 1.6和 2.1亿元， 2025-2027年CAGR 为 34%， 对应当前股价 PE 值为 93/66/52倍， 维持 “买入”评级。 风险提示人形机器人需求不及预期；新设备研发不及预期；轧辊磨床需求不及预期。

业务领域横向延展，数据中心液冷成为增长引擎公司起家于工业特种领域专业空调，逐步向数据中心、储能热泵拓展，历经二十余年发展，已形成数据服务、工业工艺、专业特种、高端公建四大领域布局，业务领域、产品类别及客户覆盖全面。 2018-2022年公司营收及归母年复合增速分别为19%和13%，2023年利润有所承压，2024年公司收入及归母净利润同比增速分别为20%及10%，其中数据服务收入占比由23年的35%快速提升至51%，已成为收入增长的主要动力来源。预计随着数据中心持续高景气以及工业特种领域需求修复，公司收入及利润有望加速增长。 公司未来将构建“一体两翼”战略布局——以“数字能环垂直一体解决方案”为战略主轴，构建全价值链集成解决能力；以“ICT智算和新能源温控”和“专业特种环控”为支撑的“两翼”，致力于2030年全集团实现百亿营收。 订单高增长，新产能释放有望带动盈利能力提升24年公司数据服务板块新增订单同比增长约95%，随着数据中心需求旺盛，后续订单有望持续增长。25年6月公司高州核电特种空调制造基地投产，经营规划到2027年实现收入超10亿元，到2030年实现收入超20亿，并带动一批本地上下游供应链共同发展；7月新的以液冷为主要产品方向的现代化制造基地正式投产，规划用三年时间实现ICT和储能领域50亿元的营收目标。两个新生产基地有望承接更多订单，并提高生产制造效率，实现更高利润水平。 AI驱动数据中心驱动液冷爆发，市场空间广阔海外国内共振，液冷有望加速进入放量周期。国内互联网资本开支高增，有望进入AI应用驱动算力投入的正反馈循环，温控冷却环节将受益。海外英伟达GB200机柜标配液冷，国内国产算力加速发展叠加数据中心PUE管控趋严，液冷渗透率有望加速提升，重塑竞争格局利好第一梯队温控厂商。 公司液冷收入高增，绑定大客户深度受益。公司深耕数据中心温控，产品包括精密空调、液冷温控系统等，24年公司数据服务板块营收同比增长约75.4%，其中液冷产品营收约为23年的2.9倍。华为为公司数据服务板块主要客户，除此之外与字节、腾讯、阿里、百度等互联网厂商、秦淮数据、世纪互联、润泽科技等IDC厂商、超聚变、浪潮等服务器厂商均形成深入合作，有望领先受益于AI浪潮。同时，海外业务是未来数据服务板块的重要增长点，公司正重点拓展东南亚地区的马来西亚、新加坡、印尼、泰国等国家的数据中心业务，尤其AI智算中心的建设，预期逐步加速。 电力市场机会多点开花：水电/可控核聚变/特高压输电电力系统加速建设，公司有望深度受益。24年共有3项特高压工程正式开工，预计2025年电网投资将首次超过6500亿元，带动换流站阀厅专用空调市场规模提升，公司累积服务的风电和直流输电项目近50个，电力领域项目经验丰富，或将享受特高压建设高峰带来的红利。 受益于雅鲁藏布江水电开发项目建设。公司在水电空调领域市场占有率较高，产品技术领先，客户认可度高，产品已广泛应用于包括三峡、白鹤滩、溪洛渡、乌东德、向家坝、龙滩、糯扎渡等大型水电项目，高度重视并将积极参与雅鲁藏布江水电开发，有望贡献公司未来几年增量来源。核电特种空调需求增长，可控核聚变已有布局。22年和23年均有10台核电机组获得核准，24年8月核准11台机组，预计总投资至少2200亿元，25年4月再次核准10台机组，预计总投资超2000亿元，从核准到建成周期均约为五年，同时公司已有可控核聚变相关产品及业务布局。24年全国民航固定资产投资金额达1350亿元，创历史新高且连续五年超过千亿。核电、机场等特种领域对空调设备安全可靠性要求严格，产品及客户壁垒高，公司有望持续受益。 盈利预测与估值公司积极研发数据中心液冷产品，在手订单充裕，新生产基地投产，供货华为及字节、阿里、腾讯等头部互联网厂商，有望充分受益于AI浪潮；特高压、水电、核电等工业特种领域高景气，共同贡献公司业绩增长动力。预计25-27年公司实现营收41.58/55.20/68.86亿元，YOY分别37.9%/32.8%/24.7%，归母净利润分别2.81/3.85/5.18亿元，YOY分别143.8%/36.5%/34.8%，对应PE分别38/28/21倍（截至2025-08-04收盘价），首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示行业发展不及预期；原材料价格上涨超预期；行业竞争加剧超预期的风险；公司业务及客户拓展不及预期等风险。

事件： 雅下水电工程开工， 公司深度参与有望受益。1）雅下水电工程有望显著拉动工程机械内需： 工程总投资约 1.2万亿元，约五倍于三峡工程（最终财务决算总投资约 2485亿元）；装机规模 7000万千瓦、年发电量 3000亿千瓦时，三倍于三峡工程（装机规模 2250万千瓦，年发电量约 1000亿千瓦时）。2）大型水电站建设需用矿挖、矿卡、掘进机等大型设备，公司矿挖、掘进机等产品市占率高， 子公司从事盾构机研制，产品品类齐全、 优势显著。①矿挖： 25H1徐工矿挖（ 90吨级及以上） 的国内占有率约 40%； ②盾构机： 集团旗下凯宫重工（ 徐工机械为单一第一大股东， 持股 34%） 主要从事盾构机研制；③掘进机： 25H1市占率约 37%，其中隧道掘进机为公司优势产品。3）公司多款装备服务水电，深度参与川藏线、雅下水电项目； 成立西南研究院，重点开展极端施工环境产品需求分析和技术研究。近年来，公司始终保持大型国央企招标之中标最高份额，经公司业务部门按金额初步核算， 25H1中标金额约占整体招标金额的一半。 核心逻辑：工程机械行业筑底向上，公司混改效益凸显、矿机版图日益完备1）工程机械行业筑底向上： 1-6月挖机内销同比增长 23%，出口同比增长 10%。2）混改效益凸显， 高质量发展业态初见成效： 25Q1归母净利润同比增长 26%； 2024年融资租赁回购义务余额为 567亿，较 2023年同期降幅为 9.8% 。3） 矿机版图日益完备，多次斩获明星订单①多次斩获国内外重大明星订单： 与 Thiess 签署谅解备忘录、百台纯电无人驾驶矿卡交付华能伊敏露天煤矿（ 作业效率达到有人驾驶的 120%）、力拓的西芒杜 8亿项目、 FMG 公司 30亿新能源矿机项目、淡水河谷 560吨级最大挖机出口、与必和必拓签署矿业设备供应全球框架协议等。②拟 8.2亿元收购徐工重型车辆 51%股权补齐宽体自卸车业务， 剑指全球前三。③连续六年上榜全球露天矿山挖运设备制造商五强（ 2024年第四名）。4）坚定落地三年回报计划，兑现股东回报承诺： 7月 1日公告 2024年度利润分配方案，每 10股派发现金红利 1.8元（含税），共计分配 20.6亿元。 盈利预测与估值预计公司 2025-2027年收入为 1050、 1282、 1542亿元，同比增长 15%、 22%、20%；归母净利润为 78、 98、 118亿元，同比增长 30%、 25%、 21%， 24-27年复合增速为 26%，对应 25-27年 PE 为 13、 11、 9倍，维持“买入”评级。 风险提示1)基建、地产、矿业投资不及预期； 2)出口不及预期； 3)应收账款等风险敞口。

申通快递：拟以现金收购丹鸟100%股权，交易对价3.62亿元。 7月25日公司发布公告，申通快递计划以现金3.62亿元收购丹鸟物流100%股权，标的公司为菜鸟集团旗下菜鸟速递业务主要运营主体，股东包括浙江菜鸟供应链（持股96.15%）、杭州阿里创投及阿里巴巴（中国）网络技术有限公司。丹鸟物流主营国内品质快递及逆向物流服务，通过直营网络为天猫、天猫超市等平台提供上门揽收、中转配送等服务，覆盖全国近300个城市，提供半日达、次晨达等高确定性履约服务。 本次交易协同价值明确，申通将形成“经济型快递+品质快递”双业务矩阵。 丹鸟主要从事国内品质快递及逆向物流服务，主要通过全国自营网络为天猫、天猫超市、淘宝等电商平台及消费者提供上门揽收、中转配送、逆向退货等一站式快递等相关服务，并实现送货上门。截至2025年4月末，丹鸟已在全国构建起包括59个分拨中心及2,600余家网点在内的品质快递网络。目前，丹鸟已在全国约300个城市提供业内领先的半日达/次晨达、送货上门、晚到必赔等高确定性履约服务，建立了良好的市场口碑和品牌形象。2024年度及2025年1-4月，丹鸟日均业务量均在400万单以上，以业务量计算，丹鸟在天猫、天猫超市配送、淘宝等电商平台逆向物流场景的渗透率均排名靠前，并已与众多非关联电商平台以及线下零售、头部品牌商家等客户建立了良好合作关系。 2024年丹鸟实现收入120多亿元，单票价格显著高于申通，2025年1-4月申通单票收入为2.02元，而丹鸟依托直营网络具备更高单票水平，双方业务定位存在显著互补性。申通通过收购丹鸟物流战略性切入高端市场，弥补在品质快递领域的短板。丹鸟物流在末端派送上门率、时效性方面优势显著，其直营网络稀缺性较高。整合后申通将形成“经济型快递+品质快递”双业务矩阵，抓住区域配送、即时零售等新兴场景机会，优化产品结构以构建差异化优势。同时这也符合菜鸟当前的战略重心，菜鸟近年来也在将资源向国际物流倾斜。 响应反内卷，申通加快“价值深耕”的步伐。国家邮政局近期重申反对内卷式竞争，要求整治末端服务质量问题，申通此次并购是响应行业供给侧改革的重要举措，推动行业从价格竞争转向价值竞争。2024年邮政局反内卷政策落地后，义乌、潮汕等产粮区价格理性回升，此次反内卷政策背景下，部分产粮区在当地邮管局的政策指导下，快递价格或有望修复，具体还需看落地进展。同时申通提出2025年将重点打造“无人车送驿站、送校园、送乡村、送景区”等六大核心配送场景,并计划年内投运2000台无人车,以进一步强化末端智能化配送能力，在此背景下，申通有望加快“价值深耕”的步伐。 盈利预测考虑2024年行业件量增速持续超预期，申通快递受益于产能提升，公司业务量快速增长，市占率有望逐步提升，叠加规模效应释放，盈利能力有望提升，但由于2025年价格竞争比较激烈，公司盈利或受到影响，我们预计申通快递20252027年归母净利润预测12.9、16.0、20.1亿元，对应PE分别为17.9倍、14.5倍、11.6倍，维持“买入”评级。 风险提示经济下行风险，行业增速低于预期，快递价格战恶化。

事件：7月17日晚讯，三人行与科通技术（英伟达中国区总代）签署战略合作协议，双方将协同探索布局智算中心相关业务。 科通技术系英伟达中国区总代，三人行战略入股及与之全面开展战略合作。 科通技术成立于2025-08-04，是一家知名的芯片应用设计和分销服务商。 科通技术是NVIDIA（英伟达）中国区总代理，同时与全球80余家领先的芯片原厂紧密合作，覆盖全球主要芯片厂商以及众多国内芯片厂商，获得了Xilinx（赛灵思）、Intel（英特尔）、SanDisk（闪迪）、Osram（欧司朗）、Microchip（微芯）、Skyworks（思佳讯）、瑞芯微、全志科技、兆易创新等国内外知名原厂的产品线授权。科通技术系三人行2025年进行重点战略投资布局的算力产业链优秀企业，三人行将作为战略股东，与科通技术围绕产业资源共享、AIDC数据中心及算力服务业务布局、海外业务拓展、会议会展及企业品牌宣传等领域开展全面长期的战略合作。 强强联合，共同开发增量市场，协同探索布局智算中心相关业务。 科通技术具备丰富的芯片原厂资源，作为NVIDIA（英伟达）、Xilinx（赛灵思）等众多国际知名芯片厂商中国区总代理，可提供英伟达高端GPU等关键AI芯片产品，保障算力中心业务中算力需求的硬件基础，同时提供芯片应用技术支持。三人行多年来持续为大型国有汽车主机厂、三大电信运营商、大型国有金融机构等客户提供专业营销服务。同时，公司向第一大供应商字节跳动及其他头部互联网企业采购的媒体资源规模已超百亿。三人行将利用丰富的客户产业资源，协助科通技术全面深入开拓字节跳动等互联网企业、科大讯飞等人工智能企业、汽车主机厂、电信运营商、大型国有金融机构等客户需求，向客户提供训练、推理等AI芯片产品。 三人行积极进行新赛道布局，系多个质优企业的战略股东。 三人行成功投资了华润饮料（已上市）、巨子生物（已上市）、瑞华技术（已上市）、荣耀终端、天成航材、麒麟软件、华大半导体等各行业领域内的优秀企业，投资业务持续取得优异成绩，投资科通技术是三人行在AIDC及算力服务领域的重要战略布局。 盈利预测与估值公司营销主业业绩稳健，拟计划通过投资科通科技进军智算中心相关业务，有望形成第二增长曲线。我们预计公司25-27年归母净利润分别为2.89亿元/4.18亿元/4.91亿元，对应估值分别为23x/16x/13x，给予“买入”评级。 风险提示宏观经济及广告主行业景气度不确定风险、进军智算中心等新业务节奏及表现不及预期等风险。

公司聚焦中高档数控机床领域，主营产品包括立式加工中心、龙门加工中心、卧式加工中心等，应用于通用设备、消费电子、汽摩配件、模具、航空航天、通讯等行业。中国机床市场千亿规模，市场集中度低，高档机床被国外垄断，国产替代具有长期空间。公司布局下游高景气赛道，高档机床关键技术不断突破，合同负债快速增长，业绩有望持续增长。 要点一：数控机床市场空间大，进口替代+出海出口。中国机床产业经历从技术引进到自主生产，伴随中国制造业崛起和转移，实现进口设备的替代，并不断拓展海外市场。从进出口差额来看，2022年以前中国机床出口逆差不断缩小，2022年以后变为顺差，且差额继续扩大，成为德、日、意之后的第四大出口顺差国家。目前，国内公司的营收规模远低于海外，未来增长空间广阔。 要点二：核心技术突破，逐渐拓展中高端机床市场。机床产品的全球竞争格局表现为高档产品拼技术、中档产品拼稳定、低档产品拼价格。目前国内中高端机床市场仍以海外厂商为主，国内公司在抵挡机床领域竞争，产品同质化严重。随着国内头部企业核心技术突破，以及针对下游需求特征，差异化竞争策略，实现向中高端市场的突破。 要点三：公司合同负债高速增长，业绩高增长潜力大。1）核心产品和技术突破：高精密导轨磨床、高精密高刚性平面磨削等关键技术进入样机测试阶段；五轴联动机床进入样机测试阶段；2）公司产品研发契合需求导向，积极拓展通用自动化、消费电子等市场，合同负债快速增长；3）公司关键零部件实现自产，提升产品竞争力，并提升毛利率；4）推进海外布局，开拓新市场；盈利预测与估值我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.7、3.3、4.0亿元，分别同比增长32%、22%、23%。对应PE分别为26、21、17倍。参考可比公司，给予2025年35倍PE，对应目标价78.24元，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示技术研发风险；市场竞争加剧风险。

事件： 7月 22日晚，汉仪股份发布对外投资公告，拟以自有资金 1.02亿收购上海皮东（不凡玩品母公司） 39%股权。其中， 6730万元受让老股（获 32.25%股权，估值 2.09亿元）， 3500万元增资扩股（持股升至 39%，标的整体估值 2.62亿元），获 2席董事席位（ 5席中占 2席），参与核心决策。标的方承诺 2025-2026年累计净利润 4000万元，未达标则触发估值补偿机制。 不凡玩品在谷子经济已深度布局根据工商信息，上海皮东持有不凡玩品公司 100%股权，不凡玩品聚焦电竞游戏类集换式卡牌，是全球第一家亦是唯一一家获得电竞四大联赛授权的卡牌发行公司，拥有 KPL/PEL/LPL/CFPL 电竞职业联赛核心 IP 资源。除不凡玩品外，上海皮东还拥有王者荣耀、金铲铲之战、和平精英、波士顿美术馆、芝麻街、Vsinger 虚拟歌手(洛天依、言和等)等跨领域 IP 资源，并已实现【IP 授权-开发-生产-营销】一体化运营闭环，公司还布局了创意纸制品、亚克力立牌、金属徽章等丰富周边，进一步强化谷子经济布局，满足年轻群体对个性化消费及收藏的需求。业绩方面，标的已实现净盈利， 2025H1净利润达 741万元（同比+68%，未经审计）。中国卡牌行业市场规模高速增长， 2024年达到 263亿元， 2019-2024年复合增长率达 56.6%，预计 2029年将达到 446亿，其中体育赛事类交易卡（如球星卡、电竞卡）占据核心地位，细分市场规模超过 20亿元，电竞作为国内最大的体育赛事，将持续受益于体育赛事粉丝经济及 Z 世代收藏需求。 重要意义：从工具型软件商向文化消费生态平台转型的三级跃升1. IP 资源杠杆化：汉仪凭借敏锐的 IP 发掘能力，已实现对众多热门 IP 的先发布局并成功打造热门产品，包括《黑神话：悟空》等，其沉淀的汉字文化 IP（如甲骨文活化 IP「博物汉字」、书法美学 IP「字库敦煌」）将与上海皮东掌控的电竞/二次元头部 IP 形成跨世代矩阵，有望通过联名卡牌（如「王者荣耀×汉字纹样」限定系列）触达 2亿 Z 世代用户。 2. 技术双向赋能打开消费赛道：标的公司拥有顶尖产品工艺及供应链管理能力，国际设备与独家材料的结合，其柔性供应链工艺（支持单件定制）可复用于汉仪的汉字文创产品（如金属徽章、活字印章），双方将共同拓展衍生品周边新技术，不断丰富产品类型。 3. 全球化 IP 赋能出海：标的公司获得授权的 IP 横跨国内外电竞、游戏、文娱及动漫领域，上海皮东可凭借国内卡牌产业链的工艺成本优势快速打开海外市场，将中国 IP 与汉字文化通过卡牌载体输出全球，打开工具软件企业的估值天花板。 盈利预测与估值我们预计公司 25-27年营业收入分别为 2.20/2.64/3.44亿元，归母净利润分别为0.62/1.04/1.41亿元， 当前股价对应 P/E 分别为 68/41/30倍。 根据相对估值法，可比通用软件公司金山办公、深信服，平均估值 99倍（ 2025E， Wind 一致预期），叠加 IP 衍生的估值溢价，给予汉仪股份 25年对应目标 P/E 90倍，目标价为 55.8元， 维持“买入”评级。 风险提示投资后续协同整合风险， 版权保护风险等。

事件： 山推股份微信公众号 7月 23日消息， 山推股份推土机、挖掘机、混凝土搅拌站等产品悉数亮相雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式。 投资要点 雅鲁藏布江下游水电工程项目开工，山推股份产品亮相护航筑基赋能7月 19日上午， 雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式在西藏自治区林芝市举行，工程总投资约 1.2万亿元。 在开工仪式上，山推推土机、挖掘机、混凝土搅拌站等产品悉数亮相，为工程筑基赋能。 山推产品凭借硬核实力，成为首批“先锋力量”： SD17-G 推土机以灵活高效在引水道平整、场地清理等基础工程精准发力，适应复杂地形并保障进度； SD32-G 推土机靠超强动力在河滩扩建、重型物料转运中担当主力，其针对高原低氧优化的动力系统，确保极端条件下稳定运行，为工程初期关键工序提供坚实支撑。 SE235挖掘机在基坑开挖、岩石破碎等关键环节大显身手，精准作业提升施工效率；混凝土搅拌站与立体料仓则为工程初期的基础浇筑提供稳定的混凝土供应，保障施工材料及时到位，各类设备高效配合，共同为工程初期关键工序提供坚实支撑。 作为中国工程机械行业资深参与者，山推以“技术创新”为核心，深耕水利、能源等重大工程领域。针对高原、极寒施工特性，其设备在动力系统、液压控制等核心部件专项升级，确保海拔 3000米以上区域仍保持 85%以上作业效率；结合工程“绿色低碳”理念，山推未来将投入电动装载机、挖掘机等，助力实现全周期零碳施工。 推土机迈向全球，挖掘机打开空间，矿山机械发展潜力大1） 2025年经营目标： 营业收入 157亿元，预计同比增长 10%，其中海外收入 90亿元，预计同比增长 21%。 2）挖掘机： 依托推土机渠道及山东重工集团平台和供应链优势，有望快速崛起。 2024年 12月 12日晚，公司公告收购山重建机 100%股权交割完成。山东重工集团承诺 5年内解决雷沃重工、潍柴青岛与山推股份挖掘机业务同业竞争问题。 3）推土机： 高毛利率大推出口与国产替代，有望促进公司盈利能力提升。 4）矿山机械： 公司积极推进大推国产替代和出口，拓展大挖、矿挖及矿卡业务。未来随着矿山机械业务的发展，有望带动公司盈利能力的提升。 5） 降本： 降本力度大， 公司 2025年度降本总计划为 5.2亿元。 拟 1.5亿~3亿元回购股份用于股权激励等，拟发行 H 股深入推进全球化战略1）回购+激励： 4月 22日晚，公司公告拟 1.5亿-3亿元回购公司股份，在未来适宜时机将全部用于股权激励计划或实施员工持股计划。 截至 2025年 6月 30日，公司回购公司股份约 554万股，成交总金额约 4999万元（不含交易费用）。 2）拟发行 H 股：7月16日晚公司公告，公司董事会会议审议通过了H股发行相关议案。 盈利预测： 预计 2025-2027年归母净利润为 13.5亿、 17.5亿、 20.5亿元，同比增长23%、 30%、 17%（ 2025-2027年 CAGR=23%）， 7月 23日收盘价对应 PE 为 11、 9、7倍。维持“买入” 评级。 风险提示： 基建、 地产投资不及预期； 海外贸易摩擦风险； 项目落地不及预期。

我们认为公司游戏业务有望迎来重点新游的上线，自建算力、自研AI平台有望同时赋能游戏与社交业务，当前时间点推荐重点关注。 游戏业务迎来新产品周期，主要IP为《真·三国无双》和《星之翼》游戏业务方面，公司与光荣特库摩等国际IP方的合作，以《三国志》《真·三国无双》等IP为核心，同时继续运营原创IP游戏《星之翼》等，并开发游戏与衍生品。 《真·三国无双》系列被定义为“战术动作游戏”，首次将“一骑当千”的爽快打法与三国历史战场结合，可以说开创了一个游戏品类，1997年上线第一代，2001年的第二代销量破百万。公司参与的《真·三国无双天下》已于2025-08-04获得移动端、客户端进口版号，目前处于研发阶段，或于2025年年内上线，是公司当前时间储备的重要新游。 《星之翼》是一款融合机甲少女与经典GVG格斗玩法的3D竞技游戏，该游戏以1V1、2V2对战为核心玩法，玩家可操纵机甲进行格斗射击。24Q2在中国大陆上线，24Q4在日本上线，近期也已经在韩国及东南亚地区发行。日本上线首月即获GooglePlay与AppStore双榜第二，Steam日区热销榜前二。2025年，《星之翼》在日本地区月流水占比已超60%，成为公司游戏发行收入的重要来源。目前该游戏在海外地区的流水逐步走高。2025年4月，《星之翼》还与日本老牌玩具制造企业株式会社寿屋旗下IP《FrameArmsGirl》开启联动。 自建算力、自研AI平台赋能游戏与社交业务公司较早在游戏、社交领域开启了AI应用探索，2023年公司就成立了AI创新实验室，在应用层、模型层和基建层分别进行布局。 应用层方面：公司2023年推出AI原生音乐社交App给麦。给麦通过AI，实现了：1）精准提取用户声纹特征，打破语言和音调限制，帮用户实现跨语言、跨曲风的自由演唱；2）通过“图片写歌”功能一键创作，只需上传一张照片，选择音乐风格和场景，给麦便能在几分钟内自动创作出一首符合情境的完整歌曲；3）AI虚拟人和播客与互动功能。同时，在游戏公司在AI+社交游戏领域实现了大模型的游戏原生应用落地。公司自研的AI社交小游戏《字灵契约》已稳定接入豆包AI工具，实现了多模态交互的创新玩法模型层方面：公司利用以DeepSeek为代表的先进模型、自研VRACEAI平台，2025年2月发布，由三大核心集群构成，分别聚焦于美术、语音与文本生成领域。赋能AI游戏和游戏社交场景，在虚拟陪伴、游戏内容生成、玩家行为分析、智能客服等多个领域展开多项尝试。 基建层方面：公司通过自建云与算力体系的差异化布局，在边缘场景中形成独特优势，实现了省内0-20ms的超低延迟，构建了弹性算力池，可灵活调度支撑AI推理需求。公司自主研发的盛天云涵盖了云计算、云存储、云网络、CDN加速、云安全等服务。 投资建议公司目前以游戏和社交两大业务为支撑，并由自建算力、自研AI平台赋能；公司游戏产品线或将迎来重点新游上线，看好2025年利润水平增长。我们预计公司2025-2027年营收分别为15.1/17.1/18.7亿元，归母净利润分别为1.78/1.97/2.18亿元，当前时间点对应P/E分别为39/35/32倍，维持“买入”评级。 风险提示新游上线进度或质量不及预期，AI技术发展不及预期等。

事件：雅下水电工程开工，公司成套电动设备亮相开工仪式1）雅下水电工程有望显著拉动工程机械内需： 工程总投资约 1.2万亿元，约五倍于三峡工程（最终财务决算总投资约 2485亿元）；装机规模 7000万千瓦、年发电量 3000亿千瓦时，三倍于三峡工程（装机规模 2250万千瓦，年发电量约 1000亿千瓦时）。2） 开工仪式上，三一电动挖掘机、电动自卸车、电动宽体车、电动装载机、电动搅拌车、泵车等成套电动设备整齐列队，深度参与。 公司为中国装备制造龙头，深度参与三峡、青藏铁路、“鸟巢”等多个超级工程1）三峡水电站： 大量三一设备参与建设。其中，三一 HBT120A-1410D三级配混凝土输送泵解决了三级配混凝土泵送难题，泵送的混凝土最大骨料粒径可达80mm。2）青藏铁路： 三一百余台高原设备参与了路基、桥墩、土石方的施工建设。3）“鸟巢”： 三一拖泵、泵车和旋挖钻机等设备在施工建设中担负重要任务。 与采埃孚战略合作携手打造国际高端装备；提交 H 股上市申请书彰显发展信心1） 6月 20日，三一集团与采埃孚签署战略合作协议， 双方将在技术创新、产品研发、全球市场拓展等领域开展全方位合作，携手打造更具国际竞争力的高端装备产品。2） 5月 22日，公司向港交所提交 H 股上市申请书， 深入推进全球化战略、加强与境外资本市场对接，有望进一步提升公司治理的透明度和规范化水平。 工程机械行业筑底向上，公司业绩弹性大、管理激励逐步完善，β +α有望共振1） 工程机械行业筑底向上，龙头公司有望受益： 1-6月，挖机内销同比增长23%，出口同比增长 10%。2） 公司挖机收入占比大，为业绩弹性最大标的之一； Yellow Table 2025榜单排名全球第六①2024年度公司挖掘机械占总营收的比重为 39%， 占比较高，有望受益于行业上行周期，业绩弹性充足。 ②公司发布员工持股计划、进行股份回购、拟发行港股，彰显发展信心。 ③Yellow Table 2025榜单中，三一以 4.6%的份额排名全球第六，份额较 2024年提升 0.4pct。 盈利预测与估值预计公司 2025-2027年收入为 902、 1082、 1285亿元，同比增长 15%、 20%、19%；归母净利润为 85、 1 10、 137亿元，同比增长 42%、 30%、 24%， 24-27年复合增速为 32%，对应 25-27年 PE 为 20、 16、 13倍，维持“买入”评级。 风险提示1）地产、基建投资及开工不及预期； 2）海外需求不及预期。

公司定向增发顺利完成，产能建设有望顺利推进7月 21日，公司发布《北方光电股份有限公司 2023年度向特定对象发行 A 股股票上市公告书》。本次发行股票 7397万股， 价格为 13.8元/股，募集资金总额为10.2亿元。 相关产能建设将顺利推进，为公司未来业绩顺利释放提供保证。 特种机器人频繁亮相，有望登上九三阅兵，公司卡位核心1） 无人机、机器狼等无人装备参与陆军演练。 近日， 陆军摩步分队开展了有人无人协同攻击对抗演练， 他们在传统步兵分队阵地进攻的基础上运用无人机、机器狼等无人装备完成先期侦查印证、要点精打清除、掩护冲击突入等战斗行动。 2） 中国兵器工业集团无人与反无人装备成果丰硕。 7月 21日， 一场军贸陆域无人与反无人作战体系动态演示在中国兵器工业集团某试验场展开， 多款最新无人与反无人装备集中亮相， 体系化呈现无人攻防实战场景。 本次演示采用了旅级有人-无人协同作战指控系统和信息系统， 在智能网联赋能下， 依据作战环节精确匹配细分任务， 构建了分布式作战新质战力， 实现效能最大化。 3）公司为无人平台提供一体化光电侦察感知解决方案，卡位核心。 公司开展四足无人平台双光模块研制，研制的双目相机搭载于多型装备中，并在 2024年珠海航展随总体亮相。 公司还开展人形机器人头部模组研制工作，产品装备于某型机器人系列平台， 已完成首批交付，正在进行新一轮研制。 防务板块：信息化建设快速推进，精确制导需求不断释放大型武器装备系统： 该领域为主动交付军方使用的主战装备，公司为细分赛道龙头，产品壁垒较高。 精确制导装备： 公司在激光制导导引头上拥有较强的核心技术实力，同时拓展积极推进红外、电视、雷达等单模制导技术及复合制导的研发与产业化，随着下游精确制导武器渗透率的不断提升和实战化演练对弹药的消耗，预计相关需求将不断释放。 光电信息装备： 公司产品包括头瞄/头显系统、彩色液晶功能显示系统等机载光电信息装备，以及灭火抑爆系统等车载光电信息装备，随着国防信息化建设的推进，预计相关需求将快速释放。 光电材料和元器件：行业下游应用广泛，产业逐步向中国转移光电股份全资子公司新华光覆盖从材料到红外镜头的全产业链，在光学成像用高品质特种光学玻璃材料及元件市场， 全球市场占有率约 15%，中国市场占有率约 30%， 应用领域涵盖智能驾驶、红外成像、智能穿戴等新兴领域。全球光学玻璃产业尤其是高端领域正加速向中国转移，从而贡献广阔需求。 投资建议与盈利预测随着 2025年防务板块的快速修复和民品的持续增长， 我们预计 2025~2027年公司实现营收 23亿元、 30亿元与 38亿元，期间 CAGR 为 28%；实现归母净利润0.9亿元、 1.1亿元与 1.4亿元，期间 CAGR 为 30%。 风险提示： 防务装备复苏不及预期；光学材料及元器件需求不及预期。

事件：中国兵器工业集团举办无人与反无人作战体系演示无人装备：公司具备无人车总体集成能力，并参股爱生无人机4.27%股权1）无人机、机器狼等无人装备参与陆军演练。近日，陆军摩步分队开展了有人无人协同攻击对抗演练，他们在传统步兵分队阵地进攻的基础上运用无人机、机器狼等无人装备完成先期侦查印证、要点精打清除、掩护冲击突入等战斗行动。 2）中国兵器工业集团无人与反无人装备成果丰硕。7月21日，一场军贸陆域无人与反无人作战体系动态演示在中国兵器工业集团某试验场展开，多款最新无人与反无人装备集中亮相，体系化呈现无人攻防实战场景。本次演示采用了旅级有人-无人协同作战指控系统和信息系统，在智能网联赋能下，依据作战环节精确匹配细分任务，构建了分布式作战新质战力，实现效能最大化。 3）2025年九三阅兵除新一代传统武器装备外，还安排了部分无人智能、水下作战、网电攻防、高超声速等新型作战力量参阅。 4）公司拟1.8亿元人民币增资，将持有爱生无人机4.27%股权，后者为军用无人机领军企业，2024年10月末实现营业收入12.37亿元，同比增长216.37%，净利润1.14亿元，同比增长212.87%，同时公司拥有无人车辆总体集成的产品设计能力，军民融合前景广阔。 内需：十四五末期业绩有望反转，我国新一代坦克等装备具持续换装需求2025年作为“十四五”收官之年，公司在完成规划的驱动下有望实现业绩反转。 同时，以99式为代表的我国第三代主战坦克，自20世纪90年代研发至今已超过20年，期间无人机等新技术层出不穷，未来我国新一代主战坦克、步兵战车等新装备具备持续换装需求。 外贸：我国坦克出口创下新里程碑，印巴冲突有望成为中国军贸转折点1）印巴冲突展示我国装备实战性能优秀，全球军备竞赛开启，外需打开，性价比、实战能力将助力中国市场份额大幅提升。 2）根据SIPRI数据，2019-2022年我国来自巴基斯坦的VT-4坦克订单数量达679辆。参考2016年我国VT-4坦克首次出口泰国，58辆坦克及其配套设备对应合同金额3亿美元，中巴VT-4项目已创下我国坦克出口数量及金额的里程碑。 3）参考巴基斯坦、泰国VT-4订货占其坦克保有量的1/5到1/10，我们保守预计中东、北非等潜在客户坦克需求有望达600亿人民币。 内蒙一机：预计2025-2027年归母净利分别为6.9、8.5、10.4亿元预计2025-2027年归母净利润分别为6.9、8.5、10.4亿元，同比增长37%、24%、22%，对应PE为47/38/31倍，相比其他军工主机厂估值仍保持较低水平，对应25年PB为2.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）军贸交付节奏低于预期；2）现有内需型号订货低于预期。

事件：雅下水电工程开工，公司作为工程机械核心零部件龙头有望受益1）雅下水电工程有望显著拉动工程机械内需： 工程总投资约 1.2万亿元，约五倍于三峡工程（最终财务决算总投资约 2485亿元）；装机规模 7000万千瓦、年发电量 3000亿千瓦时，三倍于三峡工程（装机规模 2250万千瓦，年发电量约 1000亿千瓦时）。2） 公司深耕工程机械行业， 可以一站式电/液解决方案助力各工程机械在极端环境高效作业， 作为国内工程机械核心零部件龙头，有望受益。①挖掘机高速电机泵总成： 公司结合 HLEC-TZ230XY 油冷扁线电机与 V32HL56高速泵，推出挖机用电机泵总成方案，同等工况条件下体积更小、功率密度更高。②宽体自卸车四电机减速器系统： 可彻底解决变速箱故障率高、换挡平顺性差等行业痛点，典型工况下综合效率较三档箱提升 3%-4%。③装载机电动化方案： 为装载机电动化方案配套多合一控制器、高速扁线行走电机、高速扁线电机及减速器上装系统。④盾构机液压系统解决方案： 自 2005年起研发生产盾构机油缸，全球市占率名列前茅。 公司业绩稳健增长，产品份额持续提升1） 2025Q1， 实现营收 24.2亿元（ 同比+2.6%）；实现归母净利润 6.2亿元（ 同比+2.6%）。2） 液压油缸产品结构持续改善， 2024年收入同比增长 1.4%； 液压泵阀及马达产品份额持续提升， 2024年收入同比增长 9.6%； 液压系统稳健增长， 2024年收入同比增长 1.6%。 主业挖机板块受益行业向上、非挖板块持续拓展，线性驱动打造新成长极1） 截至 2024年末， 公司线性驱动器项目已进入批量生产阶段行星滚柱丝杠是可靠的直线关节方案， 壁垒高，在机器人总价值量中占比近20%，国内头部厂商有望加速尝试直线关节方案。我们预计 2030年中美制造业、家政业的人形机器人需求合计约 210万台，空间约 3146亿人民币。 公司技术突出、制造壁垒深厚，具备供应人形机器人线性总成的潜力，有望构建新成长极。2）主业挖机板块：工程机械行业筑底向上，主业挖机板块有望持续受益： 1-6月，挖机内销同比增长 23%，出口同比增长 10%。3） 非挖产品持续放量，周期平抑能力进一步加强： 全球最大打桩船油缸成功下线，汽车行业 CDC 阀、船用风帆液压系统等项目持续研发推进。 盈利预测与估值预计公司 2025-2027年收入为 104、 121、 141亿元，同比增长 11%、 16%、 17%；归母净利润为 27、 32、 37亿元，同比增长 10%、 15%、 17%， 24-27年复合增速为 14%，对应 PE为 38、 33、 28倍，维持“买入”评级。 风险提示1）基建、地产投资不及预期； 2）制造业等恢复不及预期； 3）海外出口增速不及预期； 4） 人形机器人产业化进度不及预期。